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一、同力日升：國內(nèi)電梯部件領(lǐng)先企業(yè)

1.1 公司是電梯部件龍頭，切入儲能領(lǐng)域增添成長機能

電梯部件行業(yè)頭部企業(yè)，產(chǎn)品實現(xiàn)全品類覆蓋。

公司深耕電梯行業(yè)多年，主要從事電梯部件及電梯金屬材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品包括扶梯部件、直梯部件和電梯金屬材料等三大類，具體產(chǎn)品類別包括扶梯部件-外覆件、驅(qū)動系統(tǒng)、桁架，直梯部件-井道部件、轎廂部件和電梯金屬材料等。

公司電梯配套產(chǎn)品種類豐富、規(guī)格多樣，覆蓋了電梯金屬配套產(chǎn)品的絕大多數(shù)類別，可滿足電梯主機廠商的“一站式、多樣化”采購需求，在電梯配套產(chǎn)品領(lǐng)域處于領(lǐng)先地位。此外，公司配備先進的自動化設(shè)備和經(jīng)驗豐富的生產(chǎn)技術(shù)人員，具有質(zhì)量高、效率快、成本控制好等優(yōu)勢。

縱向加強電梯業(yè)務(wù)競爭優(yōu)勢，并購天啟公司開啟新征程。

公司成立于 2003 年，成立之初主要生產(chǎn)扶梯部件，為長三角地區(qū)電梯主機廠商提供配套產(chǎn)品；2008 年成立鶴山協(xié)力，開發(fā)華南電梯部件市場，同年，江蘇創(chuàng)力成立，開始為電梯主機廠商供應(yīng)直梯部件產(chǎn)品，進一步豐富自身產(chǎn)品體系； 2013 年，成立重慶華創(chuàng)，滿足當(dāng)?shù)仉娞菡輳S商的就近配套需求，至此形成了公司現(xiàn)有的區(qū)域布局、產(chǎn)品體系和客戶群。隨著我國城市化率逐漸提高，電梯制造行業(yè)也將進入成熟期，2021 年公司并購天啟鴻源，切入發(fā)展更快、市場更大的儲能、新能源電站領(lǐng)域，以此提升公司的發(fā)展前景；2022 年公司與天啟鴻源合資設(shè)立江蘇同啟新能源科技有限公司，與天啟鴻源的儲能系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)在硬件制造端形成配套。

天啟鴻源主要業(yè)務(wù)分為儲能系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)和新能源電站業(yè)務(wù)。

2022 年 5 月，公司完成對天啟鴻源 51%股權(quán)的收購。天啟鴻源成立于 2019 年，主要業(yè)務(wù)分為兩類，一類為儲能系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)（21 年營收占比 9.93%）主要是為電化學(xué)儲能系統(tǒng)提供方案設(shè)計、物料采購或生產(chǎn)、實施等全過程或若干階段的技術(shù)服務(wù)；另一類為新能源電站業(yè)務(wù)（21 年營收占比 89.85%）。

公司新能源電站業(yè)務(wù)分為兩類：一類為通過聯(lián)合投標(biāo)或分包的方式，參與第三方開發(fā)的新能源電站項目；一類為自主開發(fā)建設(shè)或聯(lián)合第三方建設(shè)的方式設(shè)計、建設(shè)電站。公司客戶范圍涵蓋大型央企、國企等，天啟鴻源所處行業(yè)發(fā)展前景良好，未來業(yè)務(wù)增長具有可持續(xù)性。

1.2 公司業(yè)績穩(wěn)定增長，現(xiàn)金流持續(xù)保持良好狀態(tài)

營業(yè)收入逐年提升，歸母凈利潤保持穩(wěn)定。

2021 年公司傳統(tǒng)電梯實現(xiàn)營業(yè)收入 22.96 億元，較上年度增長 31.24%，創(chuàng)歷史新高；實現(xiàn)歸母凈利潤 1.51 億，同比增長 2.55%。利潤增速落后于收入增速主要是受原材料碳鋼、不銹鋼價格上漲所致。

2022 年上半年，疫情持續(xù)擾動，全國電梯、自動扶梯及升降機累計產(chǎn)量同比下降 11.5%，公司通過穩(wěn)健經(jīng)營，積極應(yīng)對 3 月末至 5 月末上海疫情的不利影響，在上海及周邊地區(qū)主要客戶全面停產(chǎn)的不利情形下，主動調(diào)整生產(chǎn)節(jié)奏，全力配合上海區(qū)域客戶復(fù)產(chǎn)爬坡，并在三季度加速恢復(fù)生產(chǎn)和發(fā)貨，2022 年前三季度公司收入和利潤基本保持穩(wěn)定。

利潤率有望企穩(wěn)回升，扶梯部件與直梯部件毛利率相對較高。

2021 年扶梯部件占到公司主營業(yè)務(wù)收入比重達(dá)到33.3%，直梯部件占比達(dá)到38.8%，電梯金屬材料占比達(dá)到27.9%。從各細(xì)分產(chǎn)品的毛利率看，扶梯部件與直梯部件毛利率水平較金屬材料產(chǎn)品更高。

從公司整體利潤率水平看，公司毛利率在 2021 年出現(xiàn)較為明顯的下降，達(dá) 14.37%，主要是因為 2021 年材料成本價格大幅度上漲，由此帶動公司凈利率水平也出現(xiàn)一定程度下滑，預(yù)計隨著原材料價格的逐步下降，公司利潤率水平有望企穩(wěn)回升。

公司經(jīng)營狀況良好，具備較強的費用控制能力。

公司多年來經(jīng)營持續(xù)穩(wěn)健，電梯業(yè)務(wù)為公司帶來了充足的現(xiàn)金流，資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)下降，2021 年資產(chǎn)負(fù)債率僅為 26.26%，為公司后續(xù)并購天啟鴻源提供了充足的現(xiàn)金流保證。此外，公司重視研發(fā)，研發(fā)投入不斷加速，2017 年至 2021 年公司研發(fā)費用從 3400 萬元增長至 7000 萬元，研發(fā)投入不斷增加。

期間費用率方面，公司銷售費用率從 2017 年的 2.96%下降至 2021 年的 0.59%。管理費用率常年保持在 3%左右，整體看，公司具備較強的費用管控能力。

1.3 股權(quán)結(jié)構(gòu)集中，推出激勵計劃彰顯公司轉(zhuǎn)型決心

公司股權(quán)集中且結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，有利于保持決策高效性。公司實際控制人是李國平先生，現(xiàn)任江蘇同力日升機械股份有限公司董事長兼總經(jīng)理、法人代表，李國平先生直接持有公司合計 31.92%的股權(quán)，是公司的控股股東，其妻子李臘琴女士持有公司 22.92%的股權(quán)，是公司第二大股東，此外，李國平先生的子女李錚、李靜各持有公司 3.23%的股權(quán)，是公司第三大個人股東。整體看，高度集中且穩(wěn)定的股權(quán)有利于公司決策的高效性。

公司向天啟鴻源創(chuàng)始團隊授予限制性股票 1000 萬股進行激勵。天啟鴻源核心管理團隊具有中廣核、北控清潔能源等從業(yè)經(jīng)歷，是國內(nèi)最早從事新能源電站業(yè)務(wù)的團隊之一。為充分調(diào)動天啟鴻源董事、高級管理人員及核心人員的積極性，公司計劃對天啟鴻源創(chuàng)始團隊進行股權(quán)激勵。激勵對象為天啟鴻源董事長、總經(jīng)理王野，董事沈聰及 13 名中層管理人員及核心員工，合計 15 人，股票授予價格為 17.34 元/股，共授予限制性股票 1000 萬股（占公司股本總額的 5.95%）。

業(yè)績考核指標(biāo)具備前瞻性和導(dǎo)向性，高業(yè)績指引彰顯公司信心。

本次股票激勵計劃分三期解除限售，以天啟鴻源的凈利潤為業(yè)績考核指標(biāo)，要求 2022-2024 年天啟鴻源凈利潤分別不低于 8000 萬元、15000 萬元、25000 萬元，解除限售比例分別為 20%、50%、30%。業(yè)績考核指標(biāo)有助于提升公司競爭力并調(diào)動員工積極性，確保公司未來發(fā)展目標(biāo)的實現(xiàn)，彰顯了管理層對未來發(fā)展的堅定信心。

二、紅海市場增速平穩(wěn)，更新和加裝需求增添電梯行業(yè)活力

2.1 電梯市場集中度高，外資品牌較為領(lǐng)先

電梯行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈分明，整梯制造商零部件外購趨勢明顯。

電梯產(chǎn)業(yè)鏈上游主要為鋼材、稀土與有色金屬等原材料，鋼材可用于生產(chǎn)電梯轎廂、轎架、轎門等鈑金加工件，稀土是電梯核心部件永磁同步曳引機中永磁體的主要原材料。

中游主要是電梯部件的制造，電梯部件制造業(yè)近年得到了不斷地發(fā)展，整梯制造商零部件外購趨勢明顯。

下游主要是電梯產(chǎn)品制造，主要可分為垂直電梯、自動扶梯以及自動人行道三種類型。電梯制造業(yè)的下游主要為房地產(chǎn)和建筑業(yè)，房地產(chǎn)市場的發(fā)展情況直接影響電梯行業(yè)的發(fā)展。

外資品牌主導(dǎo)全球電梯消費，國產(chǎn)民族品牌奮起直追。

外資品牌在國內(nèi)自主品牌未興起時大多在國內(nèi)建立了合資公司，憑借其國際知名度和更為成熟的技術(shù)迅速占領(lǐng)了中國市場。

從國內(nèi)競爭格局看，我國電梯行業(yè)市場集中度較高，2020 年奧的斯、迅達(dá)、通力、蒂升、日立、三菱等外資品牌占據(jù)了國內(nèi)市場約 70%的份額。

以康力、西奧、快意、梅輪為代表的民族品牌約占 30%的市場份額。2019-2020 年，我國電梯行業(yè) CR6 的市場集中度有所下降，從 75%下降至 70%，以康力電梯為首的國產(chǎn)民族品牌正在奮起直追，特別是在中低速電梯產(chǎn)品方面，技術(shù)水平已經(jīng)與外資品牌幾乎相同。

2.2 電梯市場進入存量時代，更新和加裝市場帶來新變化

電梯制造行業(yè)與房地產(chǎn)建設(shè)存在較強關(guān)聯(lián)度，行業(yè)逐步進入平穩(wěn)期。

電梯整梯市場的短期需求與房地產(chǎn)市場、城市軌道交通市場、老舊小區(qū)電梯加裝市場和舊梯更新改造市場有較大的關(guān)聯(lián)性，電梯需求市場超 90%來自房地產(chǎn)。

隨著我國城鎮(zhèn)化進入中后期，疊加房地產(chǎn)調(diào)控政策影響，以及宏觀經(jīng)濟增長放緩，房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展進入平臺期，國內(nèi)電梯行業(yè)增速可能階段性放緩，電梯增量市場趨于見頂。

我國人均電梯保有量仍低，增量市場需求中蘊含催化劑。

隨著我國城鎮(zhèn)化率逐步提高、軌道交通等公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投入加大、老齡人口持續(xù)增加、保障房建設(shè)持續(xù)推進、舊電梯更新改造迎來爆發(fā)期等推動行業(yè)發(fā)展有利因素依然存在。

2022 年 3 月，住建部在《住宅項目規(guī)范》征求意見稿中要求，新建二層及二層以上的住宅建筑應(yīng)至少設(shè)置 1 臺電梯，比以往四層的要求更為嚴(yán)格；其次，我國人均電梯保有量相較于發(fā)達(dá)國家仍處于較低水平，而從當(dāng)前的新房結(jié)構(gòu)看，隨著生活品質(zhì)不斷提高，住房的電梯配置也從原來的一梯四戶逐漸發(fā)展成為一梯兩戶，甚至是一梯一戶的格局，由此也將刺激房地產(chǎn)增量市場對電梯的需求提升。

政策加碼下老舊小區(qū)電梯加裝需求有望持續(xù)釋放。

我國未加裝電梯的既有建筑數(shù)量較多，2022 年全國計劃新開工改造城鎮(zhèn)老舊小區(qū) 5.1 萬個，共 840 萬戶。過去建設(shè)的樓宇迫于經(jīng)濟壓力大部分沒有安裝電梯，尤其隨著中國進入老齡化社會，樓宇沒有加裝電梯對老年住戶的出行會造成極大的不便，這會使社會對電梯的需求量大大增加，推動電梯行業(yè)的迅速發(fā)展。隨著各地加裝電梯政策文件陸續(xù)出臺，加裝電梯市場迎來發(fā)展關(guān)鍵期。

既有電梯報廢期限臨近，舊梯更新需求增加。

我國電梯使用壽命約為 15 年，為保證電梯平穩(wěn)安全運行，超過使用壽命的電梯都將面臨更換。按 15 年的使用壽命推算，2022 年及以后報廢需更換的電梯應(yīng)安裝于 2007 年及以后，根據(jù)《2022-2027 后新冠疫情環(huán)境下中國電梯市場專題研究及投資評估報告》的相關(guān)數(shù)據(jù)，在國土資源緊張的背景下，建筑樓層增加及用地緊湊度加強會帶來單位面積電梯使用數(shù)量的提升，并考慮到有部分樓宇電梯超期服役未按時更新，進一步假設(shè)單位電梯換新比例為 1：1.5，根據(jù)以上數(shù)據(jù)推算，2022 年中國電梯換裝需求約為 26.25 萬臺，2022-2026 年換裝需求約為 196.5 萬臺。

2.3 公司產(chǎn)品種類豐富且質(zhì)量可靠，深受頭部整梯企業(yè)信賴

子公司各司其職，對整梯市場需求產(chǎn)品幾乎實現(xiàn)全覆蓋。公司成立以來不斷縱向發(fā)展，根據(jù)產(chǎn)品類型差異、工藝特點設(shè)立子公司進行專業(yè)化生產(chǎn)，其中子公司鶴山協(xié)力擁有生產(chǎn)扶梯外覆件為主的冷拉車間、裝配車間；子公司江蘇創(chuàng)力、重慶華創(chuàng)擁有生產(chǎn)直梯部件為主的數(shù)控多邊折彎中心、數(shù)控激光切割機、光纖激光切割機等；子公司江蘇華力擁有生產(chǎn)電梯金屬材料的不銹鋼自動磨砂線、縱/橫剪生產(chǎn)線等，能夠滿足整機廠集中、綜合一體化配套服務(wù)的需求。子公司各司其職，充分保障了公司產(chǎn)品的質(zhì)量和生產(chǎn)效率，使公司具備了能滿足電梯主機廠商的“一站式、多樣化”采購需求的綜合配套優(yōu)勢。

公司布局上游產(chǎn)業(yè)鏈，具有更優(yōu)的成本優(yōu)勢和更高的生產(chǎn)效率。

公司 2011 年通過設(shè)立子公司江蘇華力，戰(zhàn)略性地完成了由電梯金屬部件制造向上游不銹鋼原材料加工產(chǎn)業(yè)的延伸。電梯部件產(chǎn)品受上游原材料價格波動影響較大，公司通過向產(chǎn)業(yè)鏈上游布局，很好的規(guī)避了上游原材料價格波動的風(fēng)險，獲取更優(yōu)的成本優(yōu)勢，同時還能縮短產(chǎn)品的生產(chǎn)周期，提高公司交貨效率，進而提升公司業(yè)務(wù)承接能力。

公司核心技術(shù)領(lǐng)先，客戶需求響應(yīng)及時，深受頭部客戶信任。

公司經(jīng)過長期的技術(shù)積累，已具備較強的自主研發(fā)能力，在新產(chǎn)品、新技術(shù)開發(fā)和新工藝改造方面取得了顯著的成果。公司依靠強大的技術(shù)實力，同知名電梯主機廠精密協(xié)作，更好滿足客戶需求。公司與龍頭整梯企業(yè)合作近 20 年，得到了世界知名主機廠如迅達(dá)、奧的斯的認(rèn)可，并多次被知名電梯主機廠評委優(yōu)秀供應(yīng)商稱號，公司所生產(chǎn)的電梯部件也隨之在全球范圍內(nèi)的優(yōu)質(zhì)項目中廣泛應(yīng)用。

三、儲能/新能源電站：行業(yè)景氣度向上，爭做時代弄潮兒

3.1 光伏 風(fēng)電新增裝機量迎爆發(fā)，帶動儲能市場乘風(fēng)而起

2022-2026年全球風(fēng)光累計裝機量預(yù)計可達(dá) 1779.9GW。

全球碳中和的背景下，中國光伏、風(fēng)電裝機量迎來爆發(fā)，2017年至2022年前三季度，中國累計光伏發(fā)電裝機量由 131GW 提高至 359GW，風(fēng)力發(fā)電裝機量由164GW 提高至341GW，棄光率由 6%降低至 2%，棄風(fēng)率由12%降低至3.1%，能量利用效率不斷提升。

預(yù)計2022-2026年，全球光伏累計裝機量預(yù)計可達(dá)1223GW，全球風(fēng)電累計裝機量可達(dá)556.9GW，風(fēng)光裝機量可達(dá)1779.9GW。

天時地利人和，儲能可有效解決消納問題并提升電網(wǎng)穩(wěn)定性。

風(fēng)光等可再生能源發(fā)電具有間歇性、波動性、隨機性的特點，嚴(yán)重依賴自然條件，無法正常滿足日常用電需求，消納問題嚴(yán)重。

儲能系統(tǒng)在風(fēng)力、太陽能過強的時候進行充電，為并網(wǎng)提供緩沖，并將富余能量儲存?zhèn)溆茫瑢稍偕茉窗l(fā)電出力進行平滑控制，同時，其可在自然條件不佳的時期，或者用電高峰時期，釋放儲存的電量。整體看。儲能可有效解決可再生能源消納問題并提升電網(wǎng)穩(wěn)定性，為可再生能源發(fā)電平價上網(wǎng)加速加力。

風(fēng)光配儲趨勢明顯，多地出臺政策設(shè)置儲能配置比例。為提高新能源消納、實現(xiàn)風(fēng)光發(fā)電價值，各省市都推出了相關(guān)政策文件促進風(fēng)光配儲，對儲能配置比例和配置時間提出了要求，配置比例一般為 10-20%，配置時長通常為 1-3h。目前，我國已有至少超過 20 個省份發(fā)布文件明確新能源配置儲能。

配套儲能投資成本高、效率低，業(yè)務(wù)模式難以商業(yè)化。目前新能源自配儲能主要是為滿足競爭性配置要求所投資建設(shè)，新能源業(yè)主需要一次性投入大量資金，且新能源強制配儲政策已成必然，新能源企業(yè)為降低投資成本，傾向于選擇性能較差、成本較低的儲能產(chǎn)品，導(dǎo)致新能源自配儲能“不敢用、不愿用、不能用”現(xiàn)象。

配套儲能服務(wù)于單個新能源場站的儲能設(shè)施資源分散，難以實現(xiàn)統(tǒng)一調(diào)度，管理困難，運營成本高，無法參與多種電網(wǎng)側(cè)輔助服務(wù)，業(yè)務(wù)模式難以商業(yè)化，給儲能發(fā)展帶來阻力。

獨立/共享儲能提升經(jīng)濟性，為儲能發(fā)展注入新生機。

與配套儲能相對應(yīng)的是獨立儲能，獨立儲能指以獨立主體身份直接與電力調(diào)度機構(gòu)簽訂并網(wǎng)調(diào)度協(xié)議，不受接入位置限制，納入電力并網(wǎng)運行及輔助服務(wù)管理，共享儲能是獨立儲能的一種商業(yè)模式。

共享儲能通過集中式統(tǒng)一建設(shè)，便于對建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)、設(shè)備參數(shù)、安全性能規(guī)范管理，有效減少新能源自配儲能設(shè)備質(zhì)量差、技術(shù)性能不達(dá)標(biāo)、安全風(fēng)險大等問題，且新能源電站規(guī)模大多數(shù)在百兆瓦級及以上、配置時長不低于 2 小時，也有助于電網(wǎng)調(diào)度管理。

產(chǎn)業(yè)鏈大多采取共享儲能的模式提高項目收益率，縮短投資回收周期，同時有利于促進儲能形成獨立的輔助服務(wù)提供商身份。

共享儲能既實現(xiàn)強制配儲目標(biāo)，又提升資源利用率，為儲能發(fā)展加速加力。

共享儲能是以電網(wǎng)為紐帶，將獨立分散的電網(wǎng)側(cè)、電源側(cè)、用戶側(cè)儲能電站資源進行全網(wǎng)的優(yōu)化配置，交由電網(wǎng)進行統(tǒng)一協(xié)調(diào)，推動源網(wǎng)荷各端儲能能力全面釋放，有利于促進新能源電量的消納。

國家明確鼓勵新能源企業(yè)通過自建或購買儲能調(diào)峰能力來履行消納責(zé)任，因此新能源企業(yè)可向共享儲能電站購買一定比例儲能容量、按年支付租金。除向新能源企業(yè)收取租金外，共享儲能還可參與各類電力市場獲取相應(yīng)收入，用于彌補運行成本，提升項目經(jīng)濟性。

3.2 電化學(xué)儲能優(yōu)勢明顯，引領(lǐng)儲能行業(yè)未來發(fā)展方向

機械儲能和電化學(xué)儲能是中國應(yīng)用最廣泛的儲能技術(shù)。

機械儲能和電化學(xué)儲能分別以抽水蓄能和鋰離子電池儲能為主。抽水蓄能是指在電力負(fù)荷低谷期將水從下池水庫抽到上池水庫，將電能轉(zhuǎn)化成重力勢能儲存起來，在電力負(fù)荷高峰時利用反向水流發(fā)電。

電化學(xué)儲能是通過介質(zhì)或設(shè)備把電能存儲起來，在需要時再釋放出來的過程，儲能電池是電 化學(xué)儲能的主要載體，通過電池完成能量儲存、釋放與管理的過程。

截止至 2021 年，中國已投電力儲能項目累計裝機規(guī)模為 46.1GW，其中抽水蓄能累計裝機模最大，為 39.8GW，占比達(dá) 86.3%，電化學(xué)儲能累計裝機規(guī)模為 5.76GW，占比達(dá) 12.5%，其中鋰離子電池儲能累計裝機規(guī)模為 5.2GW，占比達(dá) 11.2%。

電化學(xué)儲能是未來新型儲能的主要發(fā)展方向。

根據(jù)中國化學(xué)與物理電源行業(yè)協(xié)會儲能應(yīng)用分會出品的《2022 儲能產(chǎn)業(yè)應(yīng)用研究報告》披露，2021 年全球儲能市場裝機功率 205.3GW，其中抽水蓄能裝機功率 177.4GW，占比 86.42%；壓縮空氣儲能裝機功率 1863.8MW，占比 0.91%；飛輪儲能裝機功率 967.5MW，占比 0.47%；電化學(xué)儲能裝機功率 21.1GW，占比 10.30%。

抽水蓄能技術(shù)成熟且度電成本最低，但地理資源約束明顯，長期看無法足量的滿足儲能需求，而電化學(xué)儲能技術(shù)受地理位置限制影響小、建設(shè)周期短，且隨著儲能電池性價比不斷提升，預(yù)計其將成為未來新型儲能的主要發(fā)展方向。

3.3 電化學(xué)儲能空間廣闊，儲能系統(tǒng)集成是關(guān)鍵一環(huán)

預(yù)計 2026 年中國電化學(xué)儲能市場規(guī)模可增長至 673.8 億元，CAGR 達(dá) 55.5%。2021 年全球電化學(xué)儲能市場空間為 372 億元，同比增長 68%。

2021 年中國電化學(xué)儲能市場空間為 74 億元左右，同比增長 42%。電化學(xué)儲能技術(shù)大量應(yīng)用于可再生能源發(fā)電側(cè)，隨著下游可再生能源并網(wǎng)需求擴大以及電化學(xué)儲能性價比不斷提高，電化學(xué)儲能市場規(guī)模將隨之提高。預(yù)計至2026年，全球電化學(xué)儲能市場規(guī)模可達(dá)2507億元，CAGR達(dá)34.9%，中國電化學(xué)儲能市場規(guī)模可提高至 673.8 億元，CAGR 達(dá) 55.5%。

產(chǎn)業(yè)鏈上游為電芯原材料，中游為儲能電池和儲能系統(tǒng)設(shè)備。

電化學(xué)儲能產(chǎn)業(yè)鏈上游主要為生產(chǎn)儲能電池的電池芯原材料，目前儲能電池 80%以上是鋰離子電池，鋰離子電池中 90%為磷酸鐵鋰電池，磷酸鐵鋰正負(fù)極材料成本合計占比為 60%；產(chǎn)業(yè)鏈中游為儲能電池、電池管理系統(tǒng)（BMS）、儲能變流器(PCS)、能量管理系統(tǒng)(EMS)等核心零部件設(shè)備提供商和系統(tǒng)集成商；產(chǎn)業(yè)鏈下游則是各類應(yīng)用終端用戶，按應(yīng)用領(lǐng)域劃分又可分為電源測、電網(wǎng)側(cè)和用戶側(cè)三部分。

儲能系統(tǒng)核心組件為儲能電池、電池管理系統(tǒng)、儲能變流器、能量管理系統(tǒng)四部分。

儲能系統(tǒng)中最核心的是由電池組和電池管理系統(tǒng)（Battery Management System）組成的儲能電池系統(tǒng)，成本占比達(dá) 65%。

儲能變流器（Power Conversion System）、能量管理系統(tǒng)(Energy Management System)組成的儲能集成系統(tǒng)成本占比達(dá) 35%。電池管理系統(tǒng)可以控制電池組信息和狀態(tài)；電池組通過與儲能變流器進行直流充放電進行儲能；儲能變流器、能量管理系統(tǒng)、電池管理系統(tǒng)三部分互相作用，在控制系同其他組成部分的同時互相提供狀態(tài)信息。

儲能系統(tǒng)集成是建設(shè)儲能電站的關(guān)鍵，集成商技術(shù)差異是體現(xiàn)項目盈利性的關(guān)鍵。

儲能系統(tǒng)集成環(huán)節(jié)位于產(chǎn)業(yè)鏈中游，是建設(shè)高效率、長壽命、低成本的儲能電站的重要環(huán)節(jié)。儲能集成商是在對電池組、BMS、PCS、EMS 等各部件性能充分了解的基礎(chǔ)上，根據(jù)下游應(yīng)用終端的要求，從事將儲能系統(tǒng)各部件整合并確保其發(fā)揮最大效用的公司。

儲能系統(tǒng)集成涉及學(xué)科門類較多，包括電化學(xué)、電力電子、IT、電網(wǎng)調(diào)度等多個學(xué)科，不同應(yīng)用場景下，電芯選型、系統(tǒng)控制策略都不盡相同，并不是簡單的拼湊，技術(shù)壁壘高，不同集成商的技術(shù)差異是最終體現(xiàn)項目盈利性的關(guān)鍵。

從國內(nèi)儲能集成商出貨量看，海博思創(chuàng)、電工時代、新源智儲、陽光電源等占據(jù)主要份額，海外市場中，陽光電源、比亞迪等優(yōu)勢明顯。

儲能系統(tǒng)應(yīng)用領(lǐng)域分為發(fā)電側(cè)、電網(wǎng)側(cè)、用戶側(cè)。

發(fā)電側(cè)儲能主要是幫助解決風(fēng)光電等可再生能源并網(wǎng)，平滑電力輸出，提高新能源利用率。電網(wǎng)測儲能主要是進行電力輔助服務(wù)，參與電力輔助中的調(diào)峰調(diào)頻環(huán)節(jié)，可提高電網(wǎng)系統(tǒng)穩(wěn)定性及資源利用效率。

用電側(cè)儲能主要是未來分時管理電價，通過用電低谷時段充電，高峰時段放電的方式，利用 峰谷價差套利，降低用電成本。

2021 年全球電化學(xué)儲能市場在發(fā)電側(cè)、電網(wǎng)側(cè)、用電側(cè)占比分別達(dá) 36%、35%、30%，中國電化學(xué)儲能市場在發(fā)電側(cè)、電網(wǎng)側(cè)、用電側(cè)占比分別達(dá) 38%、55%、7%。

從地域上看，我國西北地區(qū)地廣人稀，風(fēng)光等可再生能源發(fā)電資源豐富，發(fā)電側(cè)儲能具有地理優(yōu)勢。

發(fā)電側(cè) 電網(wǎng)側(cè)占比較大，用電側(cè)未來發(fā)展空間廣闊。

可再生能源并網(wǎng)裝機占比逐年提升，在 2020 年全球新增電化學(xué)儲能項目中占比達(dá)到 48%，戶用和工商業(yè)裝機占比 29%，輔助服務(wù)裝機占比下降至 8%。

2021 年中國電化學(xué)儲能在發(fā)電側(cè) 電網(wǎng)側(cè)應(yīng)用的占比高達(dá) 96%，用電側(cè)占比僅 2.48%。用電側(cè)的盈利模式為峰谷價差套利，模式最為清晰，疊加目前用電側(cè)儲能在中國的滲透率不及其他國家，未來發(fā)展空間較大。

3.4 天啟鴻源優(yōu)勢領(lǐng)先，技術(shù) 經(jīng)驗優(yōu)勢保證充足的項目訂單

天啟鴻源具備儲能系統(tǒng)核心組件自制能力，是技術(shù)領(lǐng)先的儲能系統(tǒng)集成商。

目前在儲能系統(tǒng)核心組件中，天啟鴻源在能量管理系統(tǒng)和儲能變流器具備完全自主軟件著作權(quán)，并具備儲能整體方案的設(shè)計能力。除電池組等硬件采用外購方式外，PCS、BMS、EMS 均采用自制或 OEM 委外生產(chǎn)的方式。

天啟鴻源通過獨有軟件技術(shù)、電路設(shè)計和系統(tǒng)布局理念（獨有的“天啟 AI 智能存儲模塊”）實現(xiàn)動態(tài)監(jiān)控管理，大幅延長了儲能系統(tǒng)使用壽命，與目前行業(yè)通行方案相比，天啟鴻源的方案減少了系統(tǒng)的維護成本，在集成商中優(yōu)勢明顯。

公司團隊深耕行業(yè)多年，產(chǎn)業(yè)資源深厚，在手項目充足。

天啟鴻源是國內(nèi)最早的儲能團隊之一，其管理團隊在可再生能源及儲能領(lǐng)域擁有超過 10 年的項目管理、項目開發(fā)、系統(tǒng)設(shè)計、建設(shè)管理、微電網(wǎng)應(yīng)用、技術(shù)研發(fā)等經(jīng)歷，公司高管從業(yè)經(jīng)歷豐富，技術(shù)及產(chǎn)業(yè)資源積攢深厚，公司主要已完成訂單及在手訂單情況良好，自設(shè)立以來，先后拓展三峽綠色能源（江蘇）有限公司、湛江智慧能源有限公司、西安西電電力系統(tǒng)有限公司等客戶，客戶范圍涵蓋大型央企、國企等，業(yè)務(wù)能力及口碑得到業(yè)界認(rèn)可。

天啟鴻源與母公司形成明顯業(yè)務(wù)協(xié)同性，有望充分發(fā)揮 1 1＞2 的效用。

同力日升長期從事電梯部件及電梯金屬材料加工，服務(wù)客戶均為國際一線電梯主機廠，業(yè)績良好，現(xiàn)金流充沛，天啟鴻源的儲能、電站業(yè)務(wù)資金壁壘高，原有資金實力已經(jīng)限制了自身發(fā)展，得到同力日升的現(xiàn)金注入后，能夠更好地把握市場機遇，既兼顧了自身發(fā)展，也增強了同力日升的盈利能力。

同時，同力日升將主要針對天啟鴻源的儲能系統(tǒng)集成產(chǎn)品，先從配件的加工制造入手，再逐步向總裝集成發(fā)展的路徑，與天啟鴻源形成業(yè)務(wù)協(xié)同，長期看，兩者有望充分發(fā)揮 1 1＞2 的協(xié)調(diào)效用。

四、盈利預(yù)測與估值

我們對公司各項業(yè)務(wù)做出如下假設(shè)：

1）電梯業(yè)務(wù)：

受房地產(chǎn)行業(yè)影響，電梯行業(yè)整體需求趨緩，但考慮到舊小區(qū)改造、存量市場更新等因素，預(yù)計行業(yè)將維持較為平穩(wěn)的增長，而公司作為國內(nèi)頭部電梯結(jié)構(gòu)件企業(yè)，市占率有望逐步提升，考慮到 2021 年公司利潤率受原材料價格影響較大，隨著 2022 年下半年原材料價格逐步回歸正常水平，公司利潤率有望持續(xù)修復(fù)；

2）儲能及新能源電站業(yè)務(wù)：

公司子公司天啟鴻源具備豐富的儲能及新能源電站建設(shè)經(jīng)驗，且技術(shù)實力雄厚，隨著與公司協(xié)同效應(yīng)的加強，公司在儲能和新能源電站的項目推進將逐步加快，此外，天啟鴻源技術(shù)在集成商中優(yōu)勢明顯，具備明顯的成本優(yōu)勢，隨著未來兩年產(chǎn)能的進一步釋放，風(fēng)光裝機量大增的市場大背景下，儲能滲透率的上升將帶動公司儲能產(chǎn)品需求，公司儲能業(yè)務(wù)將成為主要利潤貢獻力量。

費用率方面，公司整體期間費用率常年來基本保持穩(wěn)定，控費能力優(yōu)異，我們預(yù)計 2022-2024 年公司銷售費用率為 0.76%/0.80%/0.66%，管理費用率為 2.50%/2.45%/2.30%，研發(fā)費用率為 3.00%/3.00%/2.80%。

綜上，我們預(yù)計 2022-2024 年公司實現(xiàn)營收 36.01/74.59/105.64 億元，實現(xiàn)歸母凈利潤 2.25/3.98/6.19 億元。

我們選取康力電梯（國內(nèi)電梯整機制造廠商）、晶科科技（光伏電站 EPC 及運營頭部公 司）、陽光電源（在儲能系統(tǒng)集成和新能源電站 EPC 及運營業(yè)務(wù)上與公司具備相似性）和科陸電子（儲能系統(tǒng)集成優(yōu)質(zhì)廠商）作為可比公司。

整體看，可比公司 2022-2024 年平均 PE 為 87.8/33.3/22.8x，公司同期未來三年 PE 為 41.6/23.6/15.1x，明顯低于可比公司平均估值，考慮到公司切入儲能/新能源電站業(yè)務(wù)后，競爭優(yōu)勢明顯，電梯主業(yè)能提供健康穩(wěn)定的現(xiàn)金流支撐，儲能市場高景氣度的背景下公司有望長期享受到行業(yè)成長性的紅利，公司未來業(yè)績保持高速增長，將逐步發(fā)展成為儲能集成系統(tǒng)領(lǐng)域中的龍頭企業(yè)。

五、風(fēng)險提示

原材料價格上漲風(fēng)險。

公司電梯業(yè)務(wù)受原材料價格波動影響較大，若原材料價格持續(xù)上漲，將會對公司電梯業(yè)務(wù)利潤率產(chǎn)生不利影響，進而影響公司長期現(xiàn)金流的穩(wěn)定。

宏觀經(jīng)濟下行風(fēng)險。

公司切入的新能源電站和儲能賽道主要是得益于光伏、風(fēng)電裝機量持續(xù)高景氣，由此帶來的相關(guān)也無需求，若宏觀經(jīng)濟環(huán)境不景氣，經(jīng)濟持續(xù)下行，或?qū)Y本開支等造成不利影響，進而影響到風(fēng)光儲的行業(yè)景氣度，對公司經(jīng)營產(chǎn)生不利影響。

項目進展不及預(yù)期風(fēng)險。

公司新能源電站業(yè)務(wù)和儲能業(yè)務(wù)多為項目制，若項目進展不及預(yù)期，將會影響公司未來收入和利潤的確認(rèn)節(jié)奏，進而對公司經(jīng)營造成風(fēng)險。

市場規(guī)模測算誤差風(fēng)險。

我們電化學(xué)儲能行業(yè)的市場空間做出了簡要測算，但由于假設(shè)條件過多，部分條件會隨著宏觀經(jīng)濟變化而發(fā)生偏移，亦會對測算結(jié)果產(chǎn)生干擾，導(dǎo)致測算存在誤差。

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